“债权转让”禁令管不住P2P的手脚

                       注：银监会《网上贷款信息中介机构业务活动管理暂行办法》一出台，各种解释非常热闹，大蚊子就出来冒泡吧。我关心这份文件：债权转让和贷款人分类。今天，让我们谈谈债权转让。坦白地说，我没有看到我真正想看到的。P2P引发监管的二资产二级转让市场监管的行为被选择性忽视；一般投资者通过P2P与合格投资者定义的金融资产对接，仅通过禁止债权转让难以规范。收益权转让或收益权质押贷款可作为突破禁令的模式。

一、Prosper债权转让：触发SEC对于P2P的监管

在Prosper与Lending Club最初从事P2P在做生意的时候，我没想到会和美国证券交易委员会做生意（SEC）产生任何关系Prosper2007年10月，为投资者在债权到期前提供退出渠道，建立在线二级转让市场，试探性和SEC接触是由此引起的SEC关于P2P思考平台贷款凭证的性质。最终结果是：二级市场，但P2P必须接受SEC监管。

                           SEC将P2P发行的贷款凭证解释为证券，强制要求P2P平台在SEC登记，所有贷款凭证备案。同时，创新型经纪人可以出售许可证。FOLIOfn转让提供的另类交易场所，但转让双方仅限于同一交易场所P2P在平台成员之间，交易者需要打开才能进入交易平台FOLIOfn 的经纪账户由此形成P2P债权资产二级转让市场。

二、对银监会债权转让禁令的疑惑

                               昨日银监会发布的《网上贷款信息中介业务活动管理暂行办法》（以下简称《暂行办法》）第十条禁止债权转让，网上贷款信息中介机构不得开展资产证券化业务或以包装资产、证券化资产、信托资产、基金份额等形式实现债权转让。本禁令在一定程度上是基于一些平台，允许没有风险承受能力的普通投资者连接合格投资者定义的金融资产注1的现实，纠正当前普通投资者与金融资产的风险不匹配。

                           一些建立平台的机构采用上述资产证券化或债权转让模式。然而，他们从未宣称自己是在线贷款信息中介机构。他们中的大多数人宣称自己是基金，可以摆脱这一禁令。

                           单纯从一些努力争取银监会监管的网贷机构来看，债权转让禁令的现实约束力并不大。

                           第一，一些平台在其平台上建立了债权资产的二级转让市场，一些第三方机构提供跨平台的二级债权转让市场，这在中国引发了美国的监管，被选择性地忽视了。我最想看到的是，在《暂行办法》中没有看到。《暂行办法》特别指出，禁止以包装资产、证券化资产、信托资产、基金份额等形式实现债权转让。可以看出，默许平台本身原始债权资产的转让。这种行为的规范可能真的不应该由银监会管理。毕竟，债权资产的二级市场转让已经触及P2P重新定义债权资产的性质。

                           第二，一些平台变相允许普通投资者与其他合格投资者定义的资产对接，仅通过禁止债权转让难以规范。平台在与普通投资者和非标准金融资产对接时，往往选择的模式是收益权转让或收益权质押贷款，而不是债权转让。

                           收益权转让与债权转让有本质区别。以（准）金融机构的信贷资产为例，涉及表格和非表格问题，权利和责任完全不同注2；对于信托资产，合格投资者购买受益权，转让受益权。对于一些将信托出售给一般投资者的平台，信托计划的注册信息根本无法改变。

                           如果要将合格投资者定义的金融资产出售给普通投资者，除债权转让外，还有两种操作可供选择:

                           1.收益权转让模式。在这种交易结构下，关联企业首先需要A购买底层资产，解决金融资产登记问题A通过金融资产交易所包装上市持有的资产，转让收益权，借助关联企业B作为金融资产交易所定义的合格投资者，他们购买资产组合的收益权，然后在互联网金融平台上转让收益权，并将其出售给普通投资者。《暂行办法》明确规定，网上贷款是指个人与个人通过互联网平台实现的直接贷款。债权转让和收益权转让不属于直接贷款，但第十条禁止只明确禁止债权转让，不强调禁止收益权转让。当然，《暂行办法》明确禁止类资产证券化，但资产证券化有明确的定义和类型，类资产证券化不是一个严格定义的词，这个词的解释非常重要。在《暂行办法》中，没有像债权转让那样给出过多的解释。很难判断只要他们从事类似资产证券化的行为，他们就会被严格禁止，或者这里有一定的回旋余地。收益权转让能否继续在本文件中找到直接的答复。然后这种解释可能太宽，影响可能太大，许多模式，包括收益转让，被禁止与资产证券化进行类比，行业重组效果明显；如果有一定的旋转空间，那么许多以前宣传资产证券化模式的平 ** 你可以为自己找到新的标签，但生意会继续。

                           2.收益权质押贷款模式。建立无其他资产负债的空壳关联企业，作为合格投资者购买金融资产收益权，然后向平台质押融资。一般投资者名义上贷款给关联企业，本质上购买金融资产收益权份额。在这种模式下，不可避免地会有大量的相关交易。毕竟，空壳企业作为借款人是平台的相关企业。由于《暂行办法》不涉及相关交易规范，这种直接贷款关系难以定义为为自己或伪装为自己融资。相关贷款人和平台可以在法人关系中完全独立，没有任何股权关系这种模式应该能够逃脱。

                           啰嗦了几句话，只是为了说明:如果要规范普通投资者通过平台对接合格投资者定义的金融资产行为，单纯禁止债权转让是没有办法做到的在《暂行办法》的约束下，收益权质押贷款模式仍能使平台实现普通投资者与合格投资者定义的金融资产的对接。

                           最后，对于熬夜加班出台《暂行办法》的银监会领导和同志们表示感谢。网贷市场不大，余额还不到一万亿，相比百亿金融市场毛毛雨，却被那么多双眼睛盯着，管好和管乱都会有人议论，能够体会那种如履薄冰的感觉。然而，网贷市场是中国金融改革是否能够以有效竞争的内生演进模式驱动的一个试验田，实在值得上下的关注。只是可惜，先前很多从业人员的路走歪了，辜负了组织上的期待，大家都明白政策环境不可能那么好了，且行且珍惜……

                           注1：经纪资产计划、信托计划、私募股权债券有合格投资者的定义，经纪资产管理计划、信托计划有100万投资门槛，个人不再允许投资私募股权债券，部分平台通过上述操作实现个人投资者几乎零门槛参与金融产品投资。

                   注2： 以小额贷款公司信贷资产为例，小额贷款公司在债权转让模式下实现资产表。项目违约的，小额贷款公司不承担任何责任，在收益权转让模式下，小额贷款公司未实现资产表。项目违约的，仍需承担底层义务。

                   参考文献：

[1]陈文：《P2P高级模式：从网络小额贷款到科技投资银行，机械工业出版社，2016年10月(预计)。

[2]陈文，等：《P2P：2015年4月，中国高收益债券投资指南，机械工业出版社。

[3]陈文：《P2P2015年第五期《当代金融家》投资基金当代金融家。

               陈文，北京大学新金融风险投资研究中心研究员，金融信息化研究所特邀研究员，全国人大金融学院博士后，北京大学光华博士。目前，中国有第一本书P2P理论研究专注-网络借贷与中小企业融资)及第一次讨论P2P机构投资人的专着——《P2P：《中国高收益债券投资指南》第一本全面反思P2P专注于商业模式——《P2P高级模式：从网上小额贷款到科技投资银行，同时在《经济研究》、《金融季刊》、《中国金融》、《新金融》、《南方金融》、《银行家》等杂志上发表小额信贷P2P领域文章30余篇。曾参与国家级互联网金融行业自律组织的筹建工作，发起成立新金融青年学术团体——百舸金融论坛。作者微信公共号：大蚊子（Mybigwen）。